导读

股权行业迈入下半场，募投管退各个关节皆遇到诸多难题。对话中，朱闪与刘昼就行业的分化、整合以及价值投资进行了深度的讨论。

2020年1月8-10日，由融资中国、融中财经主办，融中母基金研究院、融中集团协办的“2020融资中国资本年会”在北京四季酒店盛大开幕。此次会议以“崭新时代的号角”为主题，探讨了投资机构面对巨变的应对之策，以及行业生态的变化与资本市场上的新机遇。

在1月10日的峰会上，融中集团董事长朱闪与达晨财智创始合伙人、董事长刘昼展开了一场深度对话。

作为中国第一批按照市场化运作设立的本土创投机构，达晨已经进入加冠之年。在刘昼执掌的20年中，达晨已跻身创投行业的排头兵。融中集团创立于2011年，在董事长朱闪的带领下，已成为中国领先的股权投资专业综合服务商。当前股权行业已经迈入下半场，募投管退各个关节皆遇到诸多难题。在对话中，两位就股权投资行业的分化、整合以及价值投资进行了深度的讨论。回顾了2019 年中的挑战和困难，展望了2020年的机会与梦想。并深入探究了20年中国创投逻辑和生态的进化。

以下为“2019融资中国资本年会”中，融中集团董事长朱闪与达晨财智创始合伙人、董事长刘昼的精彩对话实录，由融资中国整理。

2019年关键词：暂缓投资、精准扣扳机

朱闪：5年前，我和刘昼总曾做过一次对话。那年是达晨成立15周年。今年是达晨成立20周年。目前，达晨已成为中国创投行业旗帜性的机构。回顾过去的20年，达晨伴随着中国的资本市场经历了各个周期，其中哪些是一直坚持的？哪些顺势改变的？有哪些经验和反思？

刘昼：谢谢朱董事长。我们算是创投老兵了，二十年来，达晨深耕本土创投领域，最大的感触就是坚持。在中国做投资，达晨有三个坚信：坚信中国经济、坚信中国资本市场、坚信中国本土创投。一路走来，还活着、还活得比较好就是我们的成果。当然，这其中也遇到了不少挫折，体现在人员的变动、基金的募集、投资的艰难等多个方面。但这些过程是必须经历的，达晨每年会进行一至两次的全面复盘，反思项目的成功和失败、判断行业、投资决策的逻辑，项目失败的原因，这都是我们会深度反思的地方。

朱闪：过去的2019年，对大多数机构来讲不容易，达晨的感觉怎么样，募资、投资、退出节奏有变化吗？是否有调整？

刘昼：2019年对整个私募股权投资行业来说是艰辛的一年，最大的问题就是募资，其次，投资也很难。

2019年初，我们进行了反思，并制定了募投管退具体的执行原则。总体来说，去年达晨的关键词是：暂缓投资、精准扣扳机。以前打靶六、七环就可以，现在会瞄准在八环以内。

在退出方面，2019年是达晨退出大年，达晨历史上，IPO最多的一年是18家，2019年，我们IPO数量第二高，实现了14家IPO，其中有7家登陆科创板。资本市场跟VC／PE是紧密相关的，始终抓住资本市场这一条线，我们收获的IPO项目多一点，回报就会高一点。

募资方面，2018年达晨募集了一只40多亿的基金，2019年又募了14、5亿。总体来说，作为头部机构，过的还行，手上有子弹，目前，我们至少有30亿的现金可以投资。

挣一二级市场差价的时代已经过去

未来是赚专业的钱

朱闪：如刘总所说，去年头部机构过的还不错。谈到回报，过去20年，像达晨这样的优秀基金管理人确实是给投资人带来了比较丰厚的回报。股权投资经过20年的发展，红利已经消耗的差不多了，容易摘的果子也摘的差不多，接下来要拿着梯子摘了。

国家追求经济高质量发展的决心很大，科创板开板、创业板注册制、减持新政等，近期利好政策也不少。往后看，股权投资还能持续为LP带来高收益吗？投资逻辑和生态发生变化了吗？

刘昼：做得好的头部机构能够给投资人带来回报。以前VC／PE赚的是一、二级市场的差价、赚的是起得早的钱，现在，赚的是专业钱、技术钱。给投资人带来回报是行业永恒的话题。判断头部机构的首要标准，就是能否给投LP带来持续回报。我们相信中国资本市场的大方向一定越来越好。投资行业的生态一定会发生变化，近一两年，港股出现了不少后几轮进入的机构挣不到钱的案例，高估值投进去挣不到钱的现象会大量出现，未来这个行业一定是挣专业的钱。

做VC的人投资阶段相对早，成本会低一些。某种程度上看，我们现在的投法与以前一定是发生了巨大变化的。

朱闪：达晨的战略布局在业内一直是走在前面的。最早，达晨成功抓住了创业板的机会。2009年，达晨推行了区域制，最多时在27个区域设立了办公室，铺规模、铺渠道、铺人员。2012年，达晨的战略略进行了再次调整，由原来的区域化转为更专业的行业化。到今天，形成了“区域+行业”双轮驱动的战略格局。这背后的逻辑是什么，往后看，在区域、行业方面，达晨会不会做调整？最近听说达晨要在上海设华东总部，这是怎样的考量，达晨在科创板上有何布局？

刘昼：在具体的战略布局上，达晨采取了“区域+行业”双轮驱动的战略。早期时达晨在全国设立了27个分支机构，现在还有17个，我们优化了一部分，把一些地方砍掉了，优化的主要依据是当地经济发展情况。IPO上市企业地域分布，间接的给我们指明了区域投资布局的地图。

总体来看，我们认为中国经济能够有持续竞争力的区域是北上广深、粤港澳大湾区和长三角地区，另外还有华东地区和科创板相关的区域。

培养接棒者 让少壮派独当一面

朱闪：达晨铁三角组合一直被行业津津乐道，能和大家分享一下这个铁三角的分工与合作吗？经历了二十年的发展，达晨步入了平稳发展的阶段。在培养接棒者上，有什么标准？对于达晨少壮派的支持、包容、宽容之外，达晨内部的机制激励是如何的？

刘昼：做投资主要靠团队。团队合伙人的配合度决定了机构能走多远。基金和企业是一回事，要持续发展，就要充分给中层和新生代投资人机会。也感谢朱总为我们新生代的投资写了一篇专题报道《达晨少壮派》。

我们会为新一代投资人创造机会和条件，为他们做好服务，这要靠机构的机制。这是每家GP都应该思考的问题，GP的核心领导人一定要奖罚分明。除了明确机制，我们还做了内部创业的改革，让骨干在细分行业中独当一面，我们设立了若干只行业子基金，中层牵头来做，也可以跟投。这对团队成长很有帮助。

朱闪：五年前，咱们在一起谈到了新生代基金的话题。到了2020年，回头看过去五年，真正快速发展起来的并不是这些新生代基金，而是一批政府背景、央企背景的机构，无论是募资规模，优质投资项目源的获得，甚至是后续退出的接盘，他们都有着独特的优势。当前中国的股权投资市场，可以说是三分天下，有刚才说的政府、央企背景的机构；有像达晨这样的本土知名老牌机构；还有像红杉这样的外资背景，以美元起家的知名机构。刘总是怎么看这三分天下的格局。在这种格局下，达晨对发展战略有没有做一定的调整。在目前头部效应已经形成的情况下，新基金，特别是新的市场化基金还能跑出来吗？

刘昼： VC／PE市场三分天下的状态是正常的，我在上交所参加科创板活动的时候，发现旁边很多投资人都不认识，我们这一辈老面孔越来越少。优秀投资人单飞、创立新基金的现象也很正常。达晨团队中也有，他们去创业我们很支持，需要我们站台，我们也会去。两三年前，行业里单飞的新基金并不罕见，但从现在的市场情况看，VC已经变成红海市场，单飞最佳的时间窗口已经过去了，现在出去做基金，募资很难，目前看，我是不太赞成单飞的。

中小基金募资难上加难

行业分化仍将加剧

朱闪：在去年，大家都遇到了募资难问题。而且长期资金很难找，银行的钱由于资管新规出不来。您觉得2020年募资市场会有那些变化？做为GP，如何构建适合自己的LP结构？头部机构优势越来越明显，这是好事还是坏事？

刘昼：募资难是常态，经济下行、资金变成稀缺资源，市场化资金的募资难将是未来行业一个非常大的问题，我们也呼吁政府、银行，资管新规能够开放对VC／PE的渠道。特别是保险资金，我一直向有关部门呼吁，VC／PE在中国经济中地位越来越重要，中国融资结构比例失衡，如果利用好股权投资行业的力量，对推动中国经济的发展作用是很大的。

未来行业会呈现分化，头部的机构募资不会太难，找钱相对容易，但是市场化的中小基金募资将难上加难，他们募资的对象是高净值客户为主，因为他们达不到引导基金、社保、保险的出资条件，从这个角度看，今后VC/PE行业洗牌会越来越残酷。

朱闪：谢谢刘总，最后请刘总展望一下2020年，与2019年相比，是趋势向好还是迟滞不前？  

刘昼：投资与行业的环境、国运息息相关。世界不太平，百年一遇的大变局，我们做投资的应该怎么投？

在变化的大背景下，投资肯定也要随之变化。最核心的就是精准投资，我们做GP管理人，为LP挣钱才是硬道理，世界经济格局不好，中国经济下行也是常态，但投资人一定要有乐观的精神。我们这个行业与资本市场息息相关，中国资本市场在近年来发生了翻天覆地的变化，比如证券法的修订、注册制的实施。现在有了科创板，拓宽了退出渠道，我们的投资回报也有了相对的保证。

去年两万亿的降税降费，经济下行还会有很多的政策出来。2020年，我认为要始终保持乐观，要有信心，投资时要更加谨慎的决策，选准投资对象。最后祝大家新年快乐。

朱闪：感谢刘总的精彩分享。我们也期待和祝愿达晨下一个五年更加辉煌！